در روزهای اخیر نوشته‌هایی از جوانان اقتصاددان خوش‌فکر و از بسیاری جهات برتر از نسل من راجع به نگرانی پیش روی اقتصاد ایران خوانده‌ام که همچنان ما را امیدوار به آینده درخشان اقتصاد کشور می‌کند.

با خواندن این نوشته‌ها و در شرایطی که مشکلات خردکننده اقتصادی، ما اقتصاددانان را شرمنده مردم کرده است، خشنود شدم. آنچه در این نوشتار می‌آید، دیدگاه شخصی من به‌عنوان یک عضو هیات علمی است که حوزه تدریس و تحقیق سی‌ساله‌ام اقتصاد کلان و به‌طور مشخص اقتصاد پولی بوده است. یقین دارم آنچه نوشته‌ام مورد توافق بسیاری نیست؛ اما این موضوع نه تنها جای نگرانی نیست، بلکه اسباب افزایش درک بهتر از موضوعات اقتصاد کلان و کمک به سیاست‌گذاری بهتر است.

در حالی که اقتصاد کشور وارد دوره‌ای از حمله‌های سفته‌بازانه به بازارها شده است و مطابق آموزه مسلط علم اقتصاد در چنین شرایطی هر کدام از ما قاعدتا باید به دنبال کسب سود و پرهیز از زیان خود باشیم، پرداختن به یک دغدغه مرتبط با منافع اجتماعی ممکن است در خوش‌بینانه‌ترین حالت مهر رفتار غیرعقلانی بر پیشانی اقتصاددان قرار دهد و در بدبینانه‌ترین حالت مورد تخریب شخصیت قرار گیرد؛ چراکه تلاش برای تامین منافع اجتماعی قاعدتا منافع برخی از ما را محدود می‌کند. با این حال، جوامع هنگام روبه‌رو شدن با چنین شرایطی تنها در صورتی از بحران عبور می‌کنند که جمعی از پرداختن به دغدغه‌های مربوط به منافع اجتماعی خودداری نکنند و اصطلاحا صرفا دنبال بیرون کشیدن گلیم خود از آب نباشند.

اما اقتصاد ایران در چه دوراهی قرار گرفته است که همه ما را نگران می‌کند؟ بدون تردید، دوراهی محل نگرانی که برخی از اقتصاددانان غالبا غیر سیاسی و حرفه‌ای ابراز کرده‌اند، دوراهی ۱) ورود به تورم‌های شدید و خارج از کنترل، یا ۲) تحمل تورم‌های بالا اما تحت کنترل، برای یک دوره گذار است. یک اقتصادخوانده که واقع‌بین باشد، در شرایط کنونی به مدینه فاضله تورم تک‌رقمی و رشد اقتصادی ۸-۷ درصدی فکر نمی‌کند، بلکه به این فکر می‌کند که چگونه از تورم‌های غیرقابل تحمل پرهیز شود و چگونه با پرهیز از آن تورم‌ها از فروپاشی تولید جلوگیری شود. اما چه چیزهایی ما را به تورم‌های بالا و نهایتا حتی ابرتورم سوق می‌دهد؟ مطابق تحلیل تئوریک و تجربی مسلم علم اقتصاد، امکان وقوع و تداوم تورم‌های بسیار بالا وجود ندارد؛ مگر اینکه رشد بالای نقدینگی رخ دهد. اما اگر یک گزاره به این سادگی وجود دارد، دیگر چه نیازی به من اقتصادخوانده و دوستان اقتصاددان من وجود دارد. کافی است دولت و بانک مرکزی شیر نقدینگی را اندکی ببندند و مشکل خاتمه یابد و همه برویم ماهیگیری. با وجود سادگی گزاره اشاره‌شده، سیاست‌گذاری پولی امری بسیار دشوار است. دلیل ساده است. گرچه بدون رشد بالای نقدینگی امکان تداوم تورم بالا وجود ندارد، اما دینامیک رشد نقدینگی و تورم آن‌طور که بسیاری از ما ممکن است تصور کنیم ساده نیست، همان‌طور که جنت یلن، رئیس فرهیخته فدرال رزرو قبل از روی کار آمدن ترامپ گفته بود: «درک ما از دینامیک تورم بسیار ناقص است و مبتنی بر همین درک ناقص گاهی اوقات پیش‌بینی مدل‌های ما اشتباه و گاهی اوقات بسیار گمراه‌کننده است.» بسیاری از همکاران دانشمندم تمام تمرکز خود را بر رشد نقدینگی و پیامد تورمی آن گذاشته‌اند و حتی موقعی که عوامل دیگری موقتا جهش تورمی ایجاد می‌کنند و همبستگی نرخ تورم و رشد نقدینگی موقتا تضعیف می‌شود، با چراغ قوه خود دنبال رشد نقدینگی می‌گردند و در مواردی حتی برخورد کرده‌ام که اصرار می‌کنند احتمالا آمار نقدینگی اشتباه بوده است. توجه دوستانی را که علاقه‌مند به بحث علیت بین نقدینگی و متغیرهای اقتصاد کلان هستند، به مباحثه داغ آخر دهه ۱۹۶۰ و اول دهه ۱۹۷۰بین فریدمن و توبین جلب می‌کنم که جزو مباحثه‌های تاثیرگذار در ارتباط با علیت بین حجم پول و متغیرهای اقتصاد کلان بود و البته در تحلیل‌های حاشیه‌ای علم اقتصاد از زمان کینز کم و بیش وجود داشته است.

واقعیت آن است که رشد نقدینگی در بسیاری از موارد به‌صورت درون‌زا رخ می‌دهد و نتیجه یک تعمد سیاست پولی نیست. اما رشد درون‌زای نقدینگی به چه معنی است؟ هرگاه مجموعه عوامل و مصالحی سبب فشار برای رشد نقدینگی شود؛ به‌گونه‌ای‌که تعادل نیروهای موثر در ایجاد آن رشد نقدینگی، ایجاب کند نقدینگی رشد کند، به این رشد نقدینگی رشد درون‌زا گفته می‌شود. به عبارت دیگر، هرگاه تحولات اقتصاد کلان رشد نقدینگی را در عمل ضروری و اجتناب‌ناپذیر کند، به آن رشد درون‌زای نقدینگی می‌گوییم. اما آیا رشد درون‌زای نقدینگی صرفا یک دلیل دارد یا می‌تواند دلایل متعددی داشته باشد؟ جواب آن است که دلایل متعدد دارد. رشد نقدینگی ناشی از پایبندی به نظام نرخ ارز ثابت، رشد نقدینگی ناشی از کسری بودجه دولت و الزام بانک مرکزی به تامین آن، رشد نقدینگی ناشی از افزایش بدهی دولت و فشار آن بر نرخ بهره و اجتناب‌ناپذیری مداخله بانک مرکزی برای جلوگیری از افزایش شدید نرخ بهره، رشد نقدینگی ناشی از رونق اقتصاد و تمایل بانک‌ها به گسترش وام و اعتبار و اجتناب‌ناپذیری تن دادن به آن توسط بانک مرکزی از طریق گسترش ذخایر بانکی، رشد نقدینگی ناشی از تلاش سیاست‌گذار پولی برای رفع ناترازی نظام بانکی و حل و فصل مالی بانک‌ها و موسسات اعتباری ناسالم یا رفع ناترازی ناشی از انباشت ریسک‌های اقتصاد کلان که دارای عوارض اجتماعی است و رشد نقدینگی ناشی از شوک‌های منفی عرضه (مانند افزایش برون‌زای دستمزدها یا افزایش نرخ ارز در کشوری متکی به واردات مواد اولیه و واسط خارجی و مواردی از این دست) و لذا افزایش نیاز اعتباری و تامین آن توسط نظام بانکی و بانک مرکزی موارد با اهمیت رشد‌های درون‌زای نقدینگی هستند و البته در بسیاری از موارد رانت‌جویی ورای توضیح برخی از آنها قرار دارد. مشکل آنجا است که هنگام رشد درون‌زای نقدینگی، در اصل نیروی خلق نقدینگی خارج از اراده سیاست‌گذار پولی شکل می‌گیرد و تلاش سیاست‌گذار پولی برای جلوگیری از تحقق این نیروی درون‌زای خلق نقدینگی به‌قدری از نظر سیاسی و اجتماعی برای دستگاه سیاست‌گذاری پرهزینه می‌شود که در عمل امکان جلوگیری از آن وجود ندارد. در واقع تنها در مواردی می‌توان رشد نقدینگی را محصول اراده سیاست‌گذار پولی دانست که بانک مرکزی در یک سیاست فعال و بدون آنکه فشاری بر او تحمیل شده باشد، تشخیص دهد که می‌تواند با خرید مثلا اوراق دولت از بانک‌ها یا اشخاص یا با کاهش هزینه استقراض بانک‌ها از بانک مرکزی، اقتصاد را در وضعیت بهتری نسبت به وضع موجود قرار دهد. در سایر مواردی که نقدینگی رشد می‌کند، گرچه می‌توان سیاست‌گذار پولی را بابت عدم مقاومت در برابر آن نقد کرد، اما نیروهای خلق درون‌زای نقدینگی آن اندازه قدرتمند بوده‌اند که چنین رشدی را رقم زده‌اند.

یک نمونه این رشد درون‌زای نقدینگی مرتبط با شوک‌های ارزی در ایران است. فرض کنید بر اثر تحریم، نرخ ارز دچار جهش شود (فراموش نکنیم که حتی اگر نرخ ارز را سرکوب نکرده باشیم و زمینه جهش نرخ ارز در غیاب تحریم وجود نداشته باشد، تحریم سبب جهشی موقتی در نرخ ارز می‌شود). با جهش نرخ ارز، هزینه تولید بنگاه‌ها و به‌ویژه بنگاه‌های متکی به مواد اولیه وارداتی نیز جهش می‌کند و نیاز سرمایه در گردش آنها را افزایش می‌دهد. در چنین شرایطی که معمولا با جهش قیمت‌ها نیز همراه است، تلاش سیاست‌گذار پولی برای کنترل رشد نقدینگی تقریبا ناممکن می‌شود؛ زیرا با افزایش نیاز سرمایه در گردش و عدم تامین آن توسط نظام بانکی و عدم همسازی آن توسط بانک مرکزی، رکود به شدت عمیق می‌شود و به همین دلیل است که در نظریه اقتصاد کلان هم توصیه به اعمال سیاست پولی انقباضی برای مقابله با شوک منفی عرضه نمی‌شود. اما اگر نیاز سرمایه در گردش بالاتر توسط نظام بانکی تامین شود، به معنی پذیرش رشد نقدینگی بالاتر است؛ بدون آنکه سیاست‌گذار پولی آغازگر این رشد نقدینگی بالاتر باشد. البته از نظر آماری هم طبیعتا همبستگی رشد نقدینگی و نرخ تورم مشاهده می‌شود و ممکن است ادعا شود رشد نقدینگی علت تورم بوده است. واضح است که سیاست‌گذار پولی از منظر امکان‌پذیری صرف و با تن دادن موقتی به رکودی قابل توجه قادر به جلوگیری از این رشد درون‌زای نقدینگی هست؛ اما جلوگیری از آن بسیار پرهزینه است یا حداقل پرهزینه تصور می‌شود و به همین دلیل در عمل رخ می‌دهد.

یک نمونه دیگر این رشد درون‌زای نقدینگی مربوط به ناترازی و انباشت ریسک در بخش‌هایی از اقتصاد است. این ناترازی و انباشت ریسک اگر به حال خود رها شود سبب کاهش ارزش دارایی یا ورشکستگی نهادهایی می‌شود که این ریسک در آن انباشت شده است و پیامدی برای رشد نقدینگی ندارد؛ گرچه ممکن است عواقب رکودی موقتی بسته به شدت انباشت ریسک به همراه داشته باشد. اما ورشکستگی نهادهای مالی یا کاهش قیمت دارایی دچار انباشت ریسک می‌شود و ممکن است دارای هزینه اجتماعی قابل توجه تلقی شود و به دستگاه سیاست‌گذاری قبولانده شود باید از وقوع آن پرهیز شود. اما برای پرهیز از آن لازم است منابع بانکی به خدمت گرفته شود و تزریق شود و تزریق منابع بانکی برای چنین منظوری به معنی تن دادن به رشد بالاتر نقدینگی است و در اینجا نیز رشد نقدینگی به‌صورت درون‌زا رخ داده است. در واقع، در برخی از این موارد یک رشد قیمتی رخ داده است که بدون رشد نقدینگی وارونه خواهد شد و برای جلوگیری از وارونه شدن آن تن به رشد بالاتر نقدینگی داده می‌شود. آشکار است که سیاست‌گذار پولی می‌تواند مانع این رشد نقدینگی شود، اما هنگامی که فشار اجتماعی شدید باشد (مانند اعتراضات سپرده‌گذاران موسسات اعتباری و موارد مشابه آن) در عمل امکان جلوگیری از این رشد درون‌زای نقدینگی منتفی می‌شود. در ماه‌های گذشته این موضوع مطرح شده است که افزایش قیمت یک دارایی بسیار فراتر از قیمت بقیه دارایی‌ها و کالاها و خدمات و به‌ویژه اگر این دارایی مورد حمایت آشکار و ضمنی دولت باشد و دولت خود را به نوعی مقید به آن کرده باشد که مانع کاهش قیمت آن می‌شود، سبب تورم می‌شود. آشکار است که مطابق تحلیل متعارف اقتصاد کلان، افزایش ارزش یک دارایی بسیار فراتر از سطح عمومی قیمت‌ها از طریق اثر ثروت، سبب فشار برای افزایش سایر قیمت‌ها می‌شود؛ چراکه قدرت خرید اشخاص را افزایش می‌دهد و بازتعدیل پرتفو توسط اشخاص سبب سرایت اثر افزایش قیمت آن به بقیه دارایی‌ها و کالاها و خدمات می‌شود؛ به‌ویژه اگر افزایش ارزش آن دارایی بیانگر افزایش ضمنی طلب بخش خصوصی از دولت باشد. اما این موضوع به هیچ وجه به آن معنی نیست که افزایش قیمت یک دارایی می‌تواند به‌طور پیوسته و نامحدود تورم ایجاد کند، بلکه فقط می‌تواند جهشی موقتی در بقیه قیمت‌ها ایجاد کند. بنابراین برای آنکه افزایش قیمت یک دارایی منجر به تورم بادوام شود، باید منجر به رشد نقدینگی شود، وگرنه اثر تورمی آن متوقف شده یا حتی وارونه می‌شود. اما مشکل اینجا است که گرچه افزایش قیمت یک دارایی نمی‌تواند تورم پایدار به همراه داشته باشد (همان‌طور که افزایش نرخ ارز به تنهایی نمی‌تواند تورم پایدار ایجاد کند)، اما می‌تواند نیروی درون‌زای خلق نقدینگی را فعال و به این ترتیب تداوم تورم را تضمین کند. تصور کنید که قیمت یک دارایی افزایش یابد و به دولت قبولانده شود که کاهش قیمت دارایی پیامد گسترده اجتماعی و حتی در مواردی اقتصادی دارد و در نتیجه دولت ناچار شود برای ممانعت از آن دست به کار شود. این دست به کار شدن همان فعال شدن نیروی درون‌زای خلق نقدینگی است. اگر چنین به قضایا نگاه کنیم، درک بهتری از دینامیک رشد نقدینگی و تورم خواهیم داشت و متوجه خواهیم شد که چگونه رشد قیمت یک دارایی متاثر از انباشت ریسک اقتصاد کلان جهش تورمی را فعال می‌کند و در آن صورت نیازی نخواهد بود که فکر کنیم تحلیل عجیبی ارائه شده است و متوجه خواهیم شد که هیچ اصل بنیادین تحلیل اقتصاد کلان نادیده گرفته نشده است. فقط حوادث و سیاست‌گذاری‌های یک ماه اخیر را بار دیگر در ذهن مرور کنید تا صحت این تحلیل اظهر من الشمس شود.

نمونه دیگر رشد درون‌زای نقدینگی، ناشی از شکل‌گیری یک فشار اجتماعی برای هزینه کردن است. به‌عنوان مثال، جهش بی‌سابقه قیمت مسکن در دو سال اخیر سبب رنج و درد بخشی از شهروندان کشور شده و تامین حداقلی از مسکن را تقریبا غیرممکن کرده است. در چنین شرایطی به‌طور طبیعی این فشار ایجاد می‌شود که باید کاری انجام داد و می‌دانیم در چنین شرایطی اولا تصمیمات با عجله انجام می‌شود و ثانیا نیروهای رانت‌جو فرصت بهره‌برداری از آن را پیدا می‌کنند. در شرایطی که دولت در تنگنای مالی باشد، اگر دولت از محل گنجاندن در بودجه برای این مورد هزینه کند، دچار کسری شدیدتر می‌شود و نهایتا این کسری به فشار برای استفاده از منابع بانکی منجر می‌شود. اگر هم در بودجه گنجانده نشود، به‌طور مستقیم با استفاده از منابع بانکی تامین می‌شود؛ چراکه سیاست‌گذاران دنبال روش کم‌هزینه‌تر و سهل‌تر می‌روند (از نظر سیاست‌گذارانی که تعجیل در نشان دادن تلاش برای حل مشکل دارند). اما این به آن معنی است که رشد نقدینگی تشدید می‌شود و این رشد نقدینگی به‌صورت درون‌زا رخ می‌دهد و نه با انتخاب سیاست‌گذار پولی. واضح است که روی کاغذ سیاست‌گذار پولی می‌تواند از این رشد نقدینگی جلوگیری کند، اما جلوگیری از آن از منظر اقتصاد سیاسی تقریبا ناممکن است. تصور کنید که نه من یا همکاران اقتصاددانم و از منظر علم اقتصاد کلان، بلکه یک مسوول عالی‌رتبه در شرایط کنونی مطرح کند که نباید اجازه داد تامین مسکن طبقات محروم از محل منابع بانکی  صورت گیرد تا حجم تخریب‌های علیه او را مشاهده کنیم.

اما آنچه بیان شد، چه دلالتی برای سیاست‌گذاری پولی دارد؟ دلالت اساسی آن است که ما به جای اینکه مدام این گزاره صحیح را تکرار کنیم که «بدون رشد نقدینگی، تورم تداوم نخواهد داشت.»، این گزاره کامل‌تر را تکرار کنیم که «کنترل پایدار تورم بدون کنترل نیروهای درون‌زای خلق نقدینگی ناممکن است.» گرچه برخی از رشد‌های درون‌زای نقدینگی مانند آنچه متعاقب تحریم اتفاق می‌افتد تا حدی اجتناب‌ناپذیر است، اما بخش قابل توجهی از رشد‌های درون‌زای نقدینگی محصول ناترازی‌ها و اشکال در سیاست‌گذاری کلی اقتصاد کلان است که در اصل قابل پرهیز بوده است. واضح است که هنگام فعال شدن این نیروهای خلق درون‌زای نقدینگی، حتی یک بانک مرکزی کاملا مستقل و مجهز به روش‌های نوین سیاست‌گذاری پولی، عملا نمی‌تواند مانع رخ دادن آن شود. بر این اساس، تلاش ما اقتصادخوانده‌ها باید بر این متمرکز شود که ضمن فشار به سیاست‌گذار پولی برای تبعیت از روش‌های مناسب‌تر سیاست‌گذاری پولی، کل نظام سیاست‌گذاری اقتصاد کلان را از ایجاد نیروهای خلق درون‌زای نقدینگی باز داریم تا قادر به کنترل پایدار تورم شویم. جامعه ما در طول یک دهه گذشته انواعی از تشدید ناترازی و از جمله ناترازی در بخش پولی و مالی را تجربه کرده است که موتور رشد درون‌زای نقدینگی بوده‌اند و در حال حاضر به شدت در معرض این دشواری قرار دارد و همین موضوع است که اقتصاد ایران را در دوراهی قرار داده است. مهم‌ترین وظیفه تاریخی و ملی ما اقتصادخوانده‌ها آن است که پیوسته تذکر دهیم ناترازی و از جمله ناترازی ناشی از انباشت ریسک اقتصاد کلان شکل نگیرد؛ چراکه اگر شکل گرفت به آن معنی است که تورم بالاتر را پذیرفته‌ایم و دیر یا زود تن به رشد بالاتر نقدینگی خواهیم داد. در واقع، ما اقتصادخوانده‌ها بهتر است به یک مرحله جلوتر در جلوگیری از تداوم تورم برویم وگرنه تکرار گزاره درست «بدون رشد نقدینگی، تورم تداوم نخواهد داشت»، مشکل را حل نخواهد کرد. در شرایط کنونی، بخش قابل توجهی از تورم ناشی از فشار تحریم و جهش نرخ ارز است؛ اما در غیاب رشد نقدینگی این تورم تداوم نخواهد داشت و در غیاب ناترازی‌ها و انباشت ریسک‌های اقتصاد کلان این اندازه تورم ایجاد نمی‌کرد. در آن صورت، اگر قصد داریم راه تورم‌های بسیار بالا و غیرقابل کنترل را طی نکنیم، باید مدام تذکر دهیم که کجا ناترازی و ریسک اقتصاد کلان شکل می‌گیرد و اگر این توفیق را داشته باشیم که به دستگاه‌های برنامه و بودجه، وزارت اقتصاد و بانک مرکزی کمک شود تا نیروی درون‌زای نقدینگی کمتری به آنها تحمیل شود، مسیر تورم‌های بالا اما قابل کنترل را در پیش خواهیم گرفت تا شرایط دشوار کنونی را پشت‌سر گذاریم.

دنیای اقتصاد