فروهر فردوسی

 پژوهشگر اقتصاد مالی

در دنیای اقتصاد نوشت:  

تلاطم‌های دامنه‌دار و مستمر بازار ارز و طلا که از مهرماه سال جاری شکل گرفت زمینه بروز نااطمینانی گسترده میان بازیگران اقتصادی درخصوص شناسایی روندهای آتی اقتصاد ملی و در نتیجه تاثیر پذیری انتظارات تورمی از کانال بی‌اعتباری سیاست‌گذاری موخر نرخ سود بانکی و انفعال نسبی در مقابل جهش خیره‌کننده نرخ ارز و کاهش سریع ارزش پول ملی را فراهم کرد.

با این حال بعد از گذشت حدود چهارماه که جامعه ملتهبانه نظاره‌گر کاهش مستمر ارزش پول ملی و سقوط آن و نزدیک شدن به  قله بی‌سابقه ۵۰۰۰تومانی و در نتیجه بازآفرینی و تجسم عینی سناریوی حاکم در بازار ارز و به تبع آن بازارهای چهارگانه کالا و خدمات طی سال‌های ۱۳۹۲-۱۳۹۰ بود، در هفته گذشته سیاست‌گذار از سه ابزار پولی- ارزی و یک ابزار مالیاتی با چاشنی رویکرد پلیسی در مسیر مدیریت شرایط جاری بهره گرفت. اعلان عمومی محتوای بسته پیشنهادی در گام اول به نظر می‌رسد بیش از آنکه در جامعه تلقی به توانمندی مقام ناظر و ناظم در عرصه مدیریت بازار ارز باشد، نمایانگر باور پذیری بیشتر دیدگاه بدبینانه به حجم و کیفیت ذخایر ارزی، درجه وخامت اوضاع و عدول از انگاره‌های ابطال ناپذیر مورد ادعای همین سیاست‌گذاران در چند ماه قبل بود. صرف نظر از گمانه زنی‌ها و قضاوت‌های متفاوت و متکثری که در روزهای اخیر درخصوص زمینه‌های حصول به سیاست‌های مذکور یا محدودیت‌های فراروی سیاست‌گذار که علی‌القاعده زمینه‌ساز موارد مورد اتخاذ قرار گرفته است، یادداشت حاضر با فرض کفایت مطالب مطروحه، درخصوص تبیین زمینه‌های شکل‌گیری نوسانات اخیر در پی برآوردی از درجه اثرگذاری و درجه ثبات و ماندگاری اثرات داروی ضد التهاب ارزی بانک مرکزی با تاکید بر ظرفیت ضربه‌گیری بازار اعتبارات در شرایط جاری است. جهت حصول به برآوردی قابل اتکا ‌باید از دو محور به موضوع توجه کرد:

محور اول مورد تحلیل، در حقیقت مبین نگاه از بالا به تحولات بازار ارز صرف نظر از کارآیی ابزار است. در این رویکرد تشخیص میزان نرخ واقعی تعدیل ارز متناسب با تغییرات شکاف تورم داخلی و خارجی دارای اهمیت جدی است. در این راستا در برخی از محاسبات شواهدی جدی درخصوص رشد حباب گونه نوسانات اخیر مشاهده می‌شود. با فرض این مهم و به شرط اثر‌بخشی سیاست‌های اتخاذی جاری که در محور آتی مورد توجه قرار می‌گیرد، می‌توان انتظار داشت که در صورت استمرار و تلقین اثربخشی سیاست‌های ضدالتهابی اخیر در بازار و استمرار افت نرخ ارز، کاهش نرخ ارز به مرزهای منطقی قابل حصول است.

محور دوم کنکاش در اثربخشی سیاست‌ها و ابزارهای اعتباری مذکور است. در این راستا، یکی از ابزارهای اتخاذی، افزایش ضمنی و محسوس نرخ سود سپرده‌پذیری بانک‌ها (در قالب گواهی سپرده بانک مرکزی) از ۱۵ درصد مصوب به ۲۰ درصد بود. ابزاری که یکبار در گذشته و در اوج التهابات بی‌سابقه ارزی بهمن ماه ۱۳۹۰ از بوته آزمایش سربلند بیرون آمده بود. در سال مذکور با وجود ارائه بسته سیاست‌های پولی و اعتباری در اردیبهشت همان سال و تاکید دوباره بر کاهش بیشتر نرخ سود، دولت وقت با وقفه بسیار طولانی دریافت که پایین نگاه داشتن مصنوعی نرخ سود بانکی در شرایطی که لنگر ارزی از دسترس خارج است زمینه تشدید نوسانات و گسیل حجم نقدینگی سیال جامعه را فراهم می‌سازد. بنابراین در آن سال جهت مهار بحران ارزی، نرخ سود سپرده‌های بانکی افزایش یافت و متعاقب آن تا حدودی از سرعت نوسانات ارزی کاسته شد. حال به‌نظر می‌رسد برای سیاست‌گذار با تحمیل شرایط جدید تاریخ دوباره تکرار شده است چراکه به ناگزیر بازهم جهت مهار نوسانات ارزی، سیاست افزایش نرخ سود بانکی در بهمن ۱۳۹۶ زمانی رقم خورد که اول شهریور سال جاری بود که سیاست‌گذار دوره کاهش نرخ سود بانکی با هدف تعدیل متناسب با تغییرات تورمی و کاهش هزینه‌های تولید را از ۱۰ روز بعد از اعلام رسمی در تریبون‌های مختلف نوید می‌داد. کاهش هزینه‌های تولیدی که هرگز به‌واسطه عدم عملیاتی شدن کاهش نرخ سود تسهیلات رقم نخورد و تنها زمینه افزایش سپرده بانکی از یکسو و از سوی دیگر کشش‌پذیری بیشتر سپرده پذیری بانکی در مقایسه با سرمایه‌گذاری در بازارهای جایگزین را فراهم کرده و از این رهگذر به مثابه بنزین جرقه محدودیت‌های عرضه ارز را به آتش شعله ور سفته بازی تبدیل کرد.

حال پاسخ به این سوال از اهمیت بسزایی برخوردار است و اینکه آیا بهره‌گیری از ابزار مذکور صرف نظر از پیامدهای منفی گسترده (که در زمینه صحه گذاشتن درخصوص نادرست بودن تصمیم قبلی بانک مرکزی در کاهش نرخ سود، تغییر ترکیب سپرده‌های بانکی، از سرگیری رقابت بانک‌ها و جنگ نرخ سود، بازسازی بستر فعالیت‌های سفته بازی در بازار غیر متشکل و... نمایان است)، در مهار نسبی التهابات ارزی موجود همچون دوره مورد اشاره گذشته توفیق خواهد داشت؟

در این خصوص ‌باید به تفاوت‌های موجود در فعل و انفعالات بازار ارز در دو دوره مذکور توجه جدی داشت. لازم به یادآوری است که در سال ۱۳۹۰ به موازات تنگ‌تر شدن حلقه تحریم‌های نظام سلطه، طرف عرضه در بازار ارز با شوک جدی روبه‌رو شد. به موازات کاهش عرضه ارز، جو نااطمینانی شدیدی نسبت به ادامه تحریم‌ها و نمایان شدن اثربخشی بخشی از تحریم‌ها در اقتصاد ملی بر خلاف تبلیغات حاکم، زمینه شکل‌گیری انتظارات منفی نسبت به توانمندی کنترل بازار ارز فراهم شد. در آن شرایط سیاست‌گذار بعد از متوسل شدن به روش‌های پلیسی و رویکرد‌های مبتنی بر آزمون و خطاهای فراوان و تحمیل ارز چند‌نرخی، در عمل ابزارهای مدیریت طرف عرضه به دلیل ماهیت برون زای شوک‌های تحمیلی از دامنه انتخاب خارج شد و تمرکز بر مدیریت و هدایت نقدینگی با هدف خروج از بازار ارز و جذب در بازار پول صورت پذیرفت. مرور تحولات آن سال و سال‌های آتی گواه اهمیت دوچندان حجم نقدینگی به‌عنوان پارامتر اثرگذار در مدیریت طرف تقاضا است؛ امری که به‌نظر می‌رسد در دوره اخیر با فرض تکرار عدم انعطاف‌پذیری طرف عرضه در بازه کوتاه‌مدت آتی از تفاوت جدی نسبت به دوره مذکور برخوردار است. مرور رشد نقدینگی در سال‌های اخیر و مشاهده گسست معنی‌دار تورم و نقدینگی در دوره مذکور که در سایه ارقام محدود رشد اقتصادی و در نتیجه کاهش سرعت پول رقم خورد، در این رابطه نرخ رشد نقدینگی از ابتدای سال ۱۳۹۲ تا آذر ماه سال جاری گواه میانگین رشد ۱/ ۲۸ درصدی و میانگین رشد ماهانه ۰۱/ ۲ درصدی است. مشاهده رقم مذکور با روند تغییرات تورمی، مبین شکل‌گیری حجم بالای نقدینگی سیال و آماده به تسری در بازارهای موازی بازار اعتبارات است که در بازارهای مالی معطل مانده است.  امری که مدیریت و در حقیقت سوق دادن منابع مذکور را به سمت بازار اعتبارات به دلیل اولا حجم بالا و ثانیا انتظارات شکل گرفته ناشی از عملکرد سیاست‌گذار با چالش جدی روبه‌رو می‌سازد. موید این مهم مشاهدات میدانی در دوره ۱۰ روزه وقفه در اجرای کاهش نرخ سود بانکی در خیابان‌های شهرهای مختلف و حضور چشمگیر سپرده‌گذاران برای تجدید قرارداد با نرخ‌های قبل از دستورالعمل هشت‌گانه اول شهریورماه و باز بودن شعب بانک‌ها و موسسات اعتباری در روز تعطیل و غیرمتعارف است. جمعیت مذکور نمادی تمام‌نما از حجم بالای انگیزه‌های سفته‌بازانه در صورت تغییر عایدی بازارهای موازی بود. واقعیتی که با خوش‌خیالی از روند تغییرات ارز دیده نشد و با کج‌فهمی به تلاشی جهت قرار گرفتن بازار ارز در حاشیه امن (safe side) قلمداد شد. از این منظر از یکسو حجم بالای نقدینگی که توسط نظام بانکی و از طریق کارکرد فزاینده شبه‌پول حاصل شده است و از سوی دیگر توزیع نامتوازن حجم نقدینگی در سال‌های اخیر بر پیچیدگی‌های فراروی اثربخشی ضدالتهابی افزایش نرخ سود در دوره جاری در مقایسه با دوره قبل افزوده است. در این میان ابزار دوم نسخه ضدالتهاب ارزی اخیر (گواهی سپرده ارزی) به نوعی کارکرد متضاد با اثر بخشی ابزار افزایش نرخ سود بانکی را بازی خواهد کرد چراکه طی ماه‌های اخیر مقامات پولی به موازات شدت گرفتن نوسانات مکررا از وجود منابع کافی ارزی در اختیار خویش صحبت به میان آورده‌اند.

منابع ارزی که در عمل هیچ‌گاه تکافوی مهار بازار سفته‌بازانه و تشنه داخلی را نداد و در پاره‌ای از ساعت‌ها برخی از صرافی‌ها به دلیل نبود ارز به‌ویژه دلار آمریکا به حالت نیمه تعطیل درآمده بودند. حال در این شرایط مشاهده بازیگران اقتصادی از تحولات جاری به اندازه کافی زمینه بی‌اعتمادی را فراهم کرده و شاید تیر آخر به سمت اعتبار مقام سیاست‌گذار ارزی، انتشار گواهی سپرده ارزی با نرخ سود ۴ تا ۵/ ۴ درصدی و با نحوه محاسبه دارای جذابیت بالا بود چراکه در تعبیر بدبینانه و حسب تجربیات سایر کشورها انتشار گواهی سپرده ارزی اساسا آخرین ابزار جهت مهار بازار و انتشار ارز به شکل نامتعارف در زمان مضیقه‌های جدی قلمداد می‌شود. بدیهی است صرف‌نظر از کارکرد منفی روانی این ابزار بر تحولات و ابزارهای همساز اتخاذی، اثربخشی ابزار مذکور در گرو حجم ظرفیت طراحی‌شده این ابزار از سوی سیاست‌گذار است. بدیهی است به دلیل آثار پولی منفی انتشار ابزار موجود به‌ویژه در موعد سررسید اوراق، محدودیت جدی در ظرفیت آتی انتشار اوراق مذکور وجود دارد. لذا پیش‌بینی می‌شود تا مادامی که ابزار ارزی از ظرفیت خالی جذب منابع برخوردار باشد، اثربخشی تصاعدی در کاهش التهابات مشاهده شود و بعد از توقف عملکرد این ابزار، عوامل بنیادین و انتظارات شکل گرفته فارغ از تبلیغات، بستر سفته‌بازی را این‌بار پیش از گذشته فراهم آورند.