دکتر تیمور رحمانی
دانشیار دانشکده اقتصاد دانشگاه تهران

در روزنامه دنیای اقتصاد - شماره 3972 نوشت:

سیاست‌گذاری پولی در ایران در طول سه سال گذشته بدون تردید پیچیده‌ترین و دشوار‌ترین دوران خود را سپری کرده است و علامت گرفتن از روند برخی داده‌های پولی سبب نوعی واکنش در سیاست‌گذاری پولی شده که به تشدید مساله انجامیده است. گرچه واکنش سیاست‌گذاری پولی بر اساس تفسیر تاریخی از وضعیت متغیرهای پولی در دیدگاه غالب اقتصاددانان کاملا صحیح به نظر می‌رسید و سیاست‌گذاران همان کاری را انجام داده‌اند که بر اساس وضعیت متغیرهای پولی، قابل قبول و موجه به نظر می‌رسید، اما تفاوتی محسوس بین شرایط سه سال اخیر و سایر دوره‌های تاریخی وجود داشت که کمتر جلب توجه کرد و به همین دلیل نیز سیاست‌گذاری پولی که بر اساس مجموعه شواهد باید به نتایج قابل قبول می‌رسید نتوانسته است همه نتایج مورد نظر سیاست‌گذار را به بار آورد. باید توجه داشت که سیاست‌گذاران در این زمینه مورد انتقاد نیستند چون شرایطی که در آن همزمان با کاهش نرخ تورم، رشد نقدینگی و نرخ سود هردو بالا مانده‌اند در گذشته چنین سابقه‌ای نداشته است و به همین دلیل آنچه در سه سال گذشته روی داد، می‌تواند ما را برای سیاست‌گذاری پولی در آینده یاری کند.

سیاست‌گذاران کشور هنگامی که در اوج دشواری ناشی از تحریم‌ها تصمیم به اتخاذ سیاست‌هایی برای جلوگیری از روند فزاینده تورم و ثبات بخشی به بازارهای مختلف و فراهم‌سازی زمینه خروج از رکود گرفتند، در مجموع تشخیص درستی از دشواری پیش روی اقتصاد ایران داشتند و بخش قابل توجهی از سیاست‌های اتخاذ شده از سوی آنان نیز معقول و قابل قبول به نظر می‌رسید. در مجموع نیز بخش قابل‌توجهی از آنچه دولت به دنبال آن بود حاصل شد که در راس آنها کاهش چشمگیر نرخ تورم بود. کاهش شدید نرخ تورم (که نویسنده در پاییز سال 1392 در نوشتاری در همین روزنامه آن را پیش‌بینی کرده بود) و به دنبال آن افزایش درآمدهای نفتی و رشد مثبت اقتصادی ناشی از آن سیاست‌گذاران را تا حدی بیش از اندازه خوش‌بین کرد و این تصور را دامن زد که سیاست پولی و شرایط پولی اقتصاد نیز خوب عمل کرده و مشکلات به زودی مرتفع خواهد شد.

گرچه برخی از دست‌اندرکاران مشاوره درباره سیاست‌گذاری اقتصاد کلان به درستی به‌عنوان یک معضل جدی تنگنای مالی را یادآوری می‌کردند، اما خوش‌بینی فوق مانع از آن شد که به این تنگنای مالی و عامل ایجاد آن و عامل تشدید آن توجه شود. بسیاری از سیاست‌گذاران با این استدلال که نرخ تورم در حال کاهش است و نقدینگی هم در حال رشد بالا است و چون این رشد بالای نقدینگی از محل ضریب فزاینده اتفاق می‌افتد، نتیجه گرفتند که نقدینگی به‌صورت سالم رشد می‌کند، بنابراین اقتصاد به سرعت به مسیر رشد باز می‌گردد و نگرانی جدی از این نظر وجود ندارد. اما حرکت در جهت عکس در نرخ رشد نقدینگی و نرخ تورم در طول سال 1393 و حتی 1394(آن هم در شرایطی که درآمدهای نفتی سرشار و واردات گسترده وجود نداشت که سبب تضعیف رابطه رشد نقدینگی و نرخ تورم شود) نشان داد که آن رشد‌های بالای نقدینگی نه نشانه سالم‌سازی رشد نقدینگی بلکه نشانه جدی بودن تنگنای مالی و رقابت شدید بانک‌ها برای جذب سپرده و ممانعت از سیال شدن سپرده‌های بانکی بوده و هست. در واقع بانک‌ها که دارایی‌های بدون بازدهی و حتی بدون نقدشوندگی مانند تسهیلات سررسید گذشته و عملا مشکوک‌الوصول و همچنین مستغلات داشتند، نیاز داشتند تا سپرده‌ها و به‌ویژه سپرده‌های غیردیداری را نزد خود نگه دارند و مانع از تواتر برداشت آن شوند و مجبور به برگرداندن آن به سپرده‌گذار نباشند که چنین توانایی را نداشته و ندارند.

جالب آنکه در این شرایط دشوار عملا بانک‌های بزرگ و به‌ویژه دولتی و یا با سهم بالای مالکیت دولت در آن را جریمه می‌کند و بانک‌های غیردولتی و به موسسات کوچک پاداش می‌دهد و امکان کسب سود قابل توجه برای برخی از این موسسات دسته دوم را فراهم می‌کند. دلیل آن است که بر اساس قانون «گودهارت» این موسسات با انعطاف و نوآوری خود می‌توانند هرگونه سقف نرخ سود سپرده و تسهیلات را دور بزنند و آنگاه با جذب سپرده و واگذاری آن به بانک‌های دیگر که چنین انعطافی را ندارند (و در عین حال بار اصلی تسهیلات تکلیفی و استمهال تسهیلات معوق بر دوش آنها است) در میدان رقابت روی نرخ سود سپرده برنده و رهبر در تعیین نرخ سود شوند و مانعی برای کاهش نرخ سود بین بانکی باشند. به همین دلیل است که در طول سه سال گذشته بانک‌ها دچار رقابت در بالا نگهداشتن نرخ سود بوده‌اند و بالا رفتن نرخ سود نیز به معنی تشدید ریسک تسهیلات و پروژه‌های تامین مالی شده با وام‌های آنها و دشوارتر کردن وضعیت ترازنامه آنها بوده است لذا نرخ‌های بالای رشد نقدینگی نه حکایت از سالم‌سازی آن بلکه برعکس حکایت از بیماری نظام بانکی کشور و به تعویق انداختن گرفتاری از سوی بانک‌ها و امکان‌ناپذیری سهل کاهش نرخ سود بوده است.

شاهد آن هم کاهش قدرت تسهیلات دهی بانک‌ها با وجود نرخ رشد بالای نقدینگی است. هرچه این پروسه طولانی‌تر شود، تعدیل و اصلاح آن نیز دشوارتر می‌شود. در واقع، اگر در طول سه سال گذشته تمام رشد نقدینگی از محل پایه پولی رخ می‌داد و همین میزان رشد نقدینگی رخ می‌داد، هم از تشدید دشواری بانک‌ها جلوگیری می‌کرد و هم تفاوت نرخ سود و نرخ تورم (که قاعدتا بالاتر بود) کمتر می‌شد که برای رفع تنگنای مالی و خروج از رکود سودمند‌تر بود. درست است که نرخ تورم به اندازه‌ای که اکنون کاهش یافته است، کاهش نمی‌یافت اما در مجموع برای خروج از رکود احتمالا سودمندتر بود. دولت در طول حدود سه سال گذشته برای ثبات بخشی به اقتصاد خود را در معرض نقد زیادی قرار داده است، در حالی که آن ثبات‌بخشی برای تضمین آینده رشد اقتصادی بسیار ضروری و عملا اجتناب‌ناپذیر است. اما مساله آن است که درست در همین شرایط تنگنای مالی و بانکی سبب پرهزینه شدن سیاست ثبات بخشی دولت شده است و تلاش ارزشمند دولت را با مخاطره روبه‌رو کرده است.

در واقع اگر اکنون خود را در وضعیت سه سال پیش قرار دهیم، می‌توان به دو راهی فکر کرد که برای جلوگیری از رقابت در افزایش نرخ سود و مهیا کردن زمینه کاهش نرخ سود و رفع دشواری بانک‌ها راهگشا خواهد بود. این دو راه یکی شامل افزایش پایه پولی از طریق اعطای خط اعتباری مشروط به بانک‌ها و به عبارتی پذیرش هزینه‌ای قابل‌توجه برای تصحیح ترازنامه بانک‌ها و دیگری اعمال شدید مقررات نظارتی و ورشکسته کردن و تعطیلی تعدادی از بانک‌های مشکل‌دار به‌صورت مدیریت‌شده بود. نگرانی تداوم تورم شدید مانع از پیگیری راه اول شد و عواقب سیاسی و اجتماعی هم عملا مانع از پیگیری راه دوم شد. این دو راه از رقابت شدید قیمتی یا رقابت شدید بر روی نرخ سود جلوگیری می‌کردند و مانع از دشوارتر شدن کاهش نرخ سود می‌شدند که در حال‌حاضر همچنان مقاومت آن باقی است.

باید توجه داشت این به هیچ‌وجه به معنی اجرای سیاست پولی انبساطی برای خروج از رکود نیست بلکه عمدتا اجرای سیاست پولی برای جلوگیری از تشدید و تداوم تنگنای مالی و پرریسک‌تر کردن وضعیت ترازنامه بانک‌ها است. واضح است که نویسنده نسبت به پولی بودن تورم تردید ندارد و معتقد است که سیاست پولی انبساطی در حالت معمول تورم‌زا است و کاهش تورم نیز یک پدیده مربوط به سیاست‌گذاری پولی است. دولت در طول سه سال گذشته نیز بسیار پسندیده وسوسه توسل به سیاست‌گذاری پولی و مالی انبساطی را از خود دور نگه‌داشته است که چنین روشی برای تصحیح ساختاری اقتصاد بسیار ضروری است. توصیه افزایش پایه پولی در طول سه سال گذشته نیز به دلیل تنگنای نظام بانکی و جلوگیری از رقابت روی بالا بردن نرخ سود و مطمئن بودن از اینکه بانک مرکزی اجازه ورشکسته شدن به بانک‌ها را نمی‌دهد، بوده است.

بر همین اساس، استدلال می‌کرده‌ام که گسترش بازار بدهی بدون آنکه در شرایط کنونی با امکان دخالت فعال بانک مرکزی در خرید اوراق بدهی منتشره، آنگاه که لازم بداند، همراه باشد کمک زیادی به رفع دشواری نظام بانکی نمی‌کند، گرچه فی‌نفسه امری مفید و سودمند است. به همین دلیل هم بود که اقدامات در راستای گسترش بازار بدهی و انتشار اوراق بدهی فقط به‌طور موقتی نرخ بهره را کاهش داد. قبلا نیز اشاره کرده‌ام این روش رشد بالای نقدینگی که در طول سه سال گذشته رخ داده است به محض کاهش نرخ سود می‌تواند منجر به تلاطم‌ در بازارها شود و نرخ تورم را نیز وارونه کند. در شرایط کنونی نیز ترکیبی از رشد پایه پولی و ادغام بانک‌ها و همچنین تشدید نظارت بانک مرکزی برای امکان‌پذیری کاهش نرخ سود اجتناب‌ناپذیر است.