نفت، هدفمندی یارانه‌ها و حوادث منطقه مهم‌ترین دلایل ریزش شاخص کل بازار سرمایه است
بهنام بهزادفر مدیر امور اعضای کانون کارگزاران
شاخص بورس تهران از سال ٨٨ تا ٩٠ رشد چشمگیری را تجربه کرده است، به‌گونه‌ای که از اردیبهشت ١٣٨٨تا اردیبهشت‌ماه ١٣٩٠ از محدوده ٨٥٠٠ به ٢٦هزار واحد رسیده که با حدود ٢٠٥درصد رشد خالص همراه بوده است. عمده دلیل این رشد قابل توجه کمرنگ شدن تأثیر بحران جهانی سال‌های ٢٠٠٧ و ٢٠٠٨ میلادی بوده است. به دنبال این رشد از ابتدای سال ٩٠ بورس وارد مرحله رکود شد. تحریمهای ظالمانه علیه ایران از سال ١٣٨٩ جدی‌تر از قبل شد و در سال ٩٠ به شکل وسیعی ادامه پیدا کرد. با افزایش تحریم‌ها طبیعی بود که اکثر صنایع (چه وارداتی و چه صادراتی محور) وارد مرحله رکود و کاهش فروش محصولات شوند. در ادامه، این رکود گریبانگیر بازار سرمایه نیز شد به گونه‌ای که حدودا ١٧ ماه شاخص در محدوده ٢٥هزار ماند. در این سال اما صنایع قندی رشد بسیار مناسبی داشتند. شاخص صنعت قند در این سال حدودا ٤ برابر شد و برخی از شرکتهای قندی حتی رشد ١٠ برابری را نیز تجربه کردند. به‌عنوان مثال قند نیشابور از محدوده هر سهم ١٣٠ تومان در خرداد ١٣٩٠ به محدوده ١٤٠٠ تومان در اسفند همان سال رسید. کارشناسان عمده دلیل این موضوع را سخت شدن واردات قند و شکر، کاهش تولید شکر در دنیا و افزایش نرخ محصولات این صنعت می‌دانند. اما در مجموع در سال ١٣٩٠ اکثر صنایع با افت روبه‌رو بوده‌اند. افت سودآوری صنعت خودرو البته بیشتر به چشم می‌آمد به‌گونه‌ای که مجموع سودآوری صنعت خودرو و قطعه‌سازی در شهریور ١٣٨٩ رقم ١٥٠٠میلیارد تومان اعلام شد که این رقم در شهریور ١٣٩٢ به عدد ٤٢٢میلیارد تومان رسید و قیمت سهام این گروه نیز افت محسوسی پیدا کرد.
افزایش نرخ دلار محرک بورس
در سال ١٣٩١ بازار سرمایه با چندین محرک رشد روبه‌رو شد. اولین محرک رشد افزایش قیمت دلار بوده است که از سال ٩٠ شروع شد و در انتهای سال ٩١ تقریبا ٣ برابر شد. شرکتها در مواجهه با این رخداد ابتدا دست به محافظه‌کاری زده و افزایش قیمت را در سود خود اعلام نمی‌کردند، اما درنهایت بسیاری از آنها اقدام به تسعیر ارز کردند. درمقابل شرکتهای پتروشیمی و شیمیایی که عمدتا صادراتی بودند توانستند محصولات صادراتی خود را بسیار گران‌تر بفروشند و سوددهی فزاینده‌ای را ثبت کنند، به‌عنوان مثال شرکتی همانند پتروشیمی خارک با آمار فروش ٩٧٨هزار تن (مجموع محصولات) در سال ٨٩ سود ٢٢١ تومانی اعلام کرد و در سال ٩١ با ٩٢٧هزار تن فروش (با همان میزان سرمایه) به سود ٧٥٢ تومانی رسید.
این موضوع برای شرکتهای فلزی نیز صادق بود. شرکتهای بانکی نیز در تسعیر ارز تعدیلات خوبی دادند. از طرفی با گران‌شدن دلار شرکتهای دارویی نیز اقدام به گران کردن دارو کردند و در نتیجه سوددهی آنها نیز زیاد شد. به‌عنوان مثال سود داروسازی اکسیر در عرض یک‌سال - از سال ٩١ تا ٩٢ - از ١٣٨تومان تبدیل به ٢٦١ تومان با همان سرمایه شد.
سوددهی اکثر نمادهای تالار شیشه‌ای
به جز گروه خودرو که با وجود افزایش بیش از
دو برابری محصولات باز هم زیان‌ده بوده‌اند تقریبا اکثر صنایع با رشد دلار سوددهی مناسبی را تجربه کرده‌اند. از اوایل تابستان سال ١٣٩١ در بازار سرمایه شرکتهای پالایشگاهی به صورت زنجیره‌ای عرضه اولیه شدند و بورس اوراق بهادار عمق بیشتری به خود گرفت. این شرکتها در زمان بازگشایی سوددهی بسیار پایینی داشتند، اما تحلیلگران با توجه به رشد چند برابری قیمت دلار، آینده بسیار روشنی برای این صنعت می‌دیدند. همین اتفاق نیز رخ داد و گروه پالایشگاه‌ها بعد از عرضه اولیه تعدیلات مناسب و چند مرحله‌ای را در سود ثبت کردند که موجب رشد قیمتی فزاینده آنها نیز شده است، به گونه‌ای که حتی رشد ١٧ برابری نیز در برخی از شرکتها ثبت شد. به‌عنوان مثال در پالایشگاه بندرعباس ١٦ برابر و نمادی مانند پالایشگاه نفت تهران در اوج قیمت خود (١٢٨هزار تومان) در عرض یک‌سال توانست ١٧ برابر شود.
از سوی دیگر سوددهی شرکتهای پالایشگاهی نیز خیره‌کننده بود. به‌عنوان مثال پالایشگاه بندرعباس در سال ٨٨ زیان‌ده بود و در سال ٩٠ نیز سود خود را با ٩ تومان به ازای هر سهم پیش‌بینی کرد، اما در پایان سال ١٣٩٢ سود هر سهم این شرکت ٢٢٥تومان شد. برای سایر نمادهای پالایشگاهی نیز این رشد سودآوری وجود داشت.
جبران کاهش تولید با افزایش قیمت
شاخص بورس از مردادماه سال ١٣٩١ به دلایلی که ذکر شد از رکود قبلی عملا خارج شده بود. در آن برهه شرکتهایی که مشمول تحریم بودند به راحتی افزایش نرخ می‌گرفتند که البته این موضوع باعث رشد تورم نیز شده بود، به گونه‌ای که تورم نقطه‌به‌نقطه در اوج خود در خرداد ١٣٩٢ حتی به رقم ٤١درصد نیز رسیده بود. درواقع شرکتها کاهش تولید خود را با افزایش نرخ‌ها جبران می‌کردند. در کشور نیز سیاست‌های انبساطی در جریان بود و این سیاست‌ها در برخی از صنایع بومی هم با افزایش نرخ و هم با افزایش تولید عجین شد که سودآوری شرکتها را به چندین برابر رسانده بود. به‌عنوان مثال در صنعت سیمان که تحریم‌ها در آن موثر نبود، هم میزان تولید زیادتر شد و هم با سیاست‌های انبساطی دولت افزایش نرخ‌های نسبتا بالایی رخ داد – در سال ٩٠ افزایش نرخ ١٤ درصدی، در سال ٩١ افزایش نرخ ٢٠درصدی و در سال ٩٢ افزایش نرخ ٢٠درصدی – در نتیجه سودآوری این شرکتها از قبل بسیار زیادتر شد.
استراحت ناتمام بازار پس از انتخابات ریاست‌جمهوری
اما شاخص بورس در اردیبهشت و خرداد ١٣٩٢ در وضع استراحت قرار گرفت که کاملا نیاز بازار نیز بود. در برهه‌ای از مرداد ٩١ تا خرداد ٩٢ شاخص با رشد ٧٠درصدی روبه‌رو شد و به همین دلیل نیاز به استراحت داشت. با مشخص شدن نتیجه یازدهمین دوره انتخابات ریاست‌جمهوری دوره استراحت شاخص ناتمام ماند و بازار باز هم وارد رشد خیره‌کننده و هیجانی بعد از انتخابات شد و این رشد تا شهریورماه ادامه یافت. بعد از درگیری‌های جدی سوریه در شهریور همان سال بورس چند روز در استراحت و نزول قرار گرفت. بورس بعد از انتخابات در عرض ٣ماه رشد حدودا ٤٠درصدی ثبت کرد که واقعا نیازمند مقداری استراحت بود و به اتفاقات سوریه به همین دلیل وزن زیادی داد. بسیاری از تحلیلگران شاخص ٦٠هزار واحدی را در همان برهه برای بورس با همه خوشبینی‌های پیش رو منطقی می‌دانستند. اما با اولین دوره مذاکرات هسته‌ای و خوشبینی رفع تحریم‌ها که منجر به توافق ژنو نیز شد بازار بورس در مهر، آبان و آذر رشد خیره‌کننده دیگری را ثبت کرد و شاخص نسبت به شهریور ٥٠درصد دیگر رشد کرد. درنهایت بازار سرمایه در ١٥ دی ١٣٩٢ بعد از ١٧ ماه رشد مداوم بر قله ٨٩٥٠٠ واحدی ایستاد که به اصطلاح همه عوامل مثبت پیش رو را از قبل استفاده کرده بود. بدین‌ترتیب بازار در بازه ١٧ ماهه توانسته بود به صورت میانگین ٢٥٠درصد بازدهی را تقدیم سهامداران کند که رقمی بسیار عجیب و حتی می‌توان گفت غیرمنطقی بود.
افت دوباره شاخص از دی ٩٢
از دی‌ماه ٩٢ بازار وارد مرحله افت شد که این رکود بسیار محسوس بود. دلایل افت بازار در آن برهه زمانی شامل افزایش نرخ سود بانکی و بی‌نظمی در پرداخت سود موسسات غیرمجاز، رکود اقتصادی داخل کشور، عرضه زیاد سهام توسط شرکتهای دولتی (خصوصی‌سازی)، بهره مالکانه معادن، افزایش نرخ خوراک پتروشیمی‌ها، رشد مداوم ١٧ ماهه و نیاز به استراحت شاخص، انتظار تعدیل منفی شرکتها و اعمال تعدیل منفی در برخی از پیش‌بینی‌های سال ٩٣، در پیش رو بودن هدفمندی یارانه‌ها و گران شدن سوخت و انرژی و تأخیر در اجازه افزایش نرخ به صنایع می‌شود. البته در اواخر دی ماه یک اتفاق بسیار مهم دیگر نیز در بازار موازی (بازار پول) رخ داد که بازار سرمایه را نیز درگیر کرد، در بهمن‌ماه ٩٢ نرخ تورم نقطه‌به‌نقطه ماهانه برای اولین‌بار از نرخ سود بانکی کمتر شد. در نتیجه سپرده‌گذاری سرمایه‌ها در بانک‌ها سودآوری واقعی پیدا کرد. به عبارتی بانک سودی به سرمایه‌گذار تقدیم می‌کرد که بیشتر از گران شدن نسبی کالاها بود. اتفاقی که در کشور کمتر رخ داده بود. همین موضوع بسیاری از سرمایه‌گذاران را جذب خود کرد.
بازار در ابتدای سال ٩٣ تحت‌تأثیر هدفمندی یارانه‌ها قرار داشت. در این مقطع با توجه به این‌که حامل‌های انرژی گران شده بود اما دولت به شرکتها اجازه افزایش نرخ را به سادگی نمی‌داد، همان‌گونه که انتظار می‌رفت بورس در نیمه اول سال وارد مرحله رکود شد. درواقع سودآوری شرکتها بعد از مدت‌ها منوط به افزایش تولید آنها شده بود. این موضوع با رویه قبلی شرکتها که فقط محصولات خود را گران‌تر می‌فروختند در تضاد بود. البته این موضوع صرفا برای شرکتها سخت بود و جامعه با کاهش تورم خیره‌کننده‌ای مواجه بود. در
سه ماه ابتدای سال ٩٣ تنها ٣درصد تورم ثبت شد که یک رکورد خارق‌العاده به شمار می‌رود، در اواخر خرداد ٩٣ اتفاق دیگری نیز رخ داد که محصولات صادراتی ایران را به شدت تحت‌تأثیر قرار داد. داعش به عراق حمله کرد و آن کشور را درگیر جنگی طاقت‌فرسا کرد. این موضوع برای صنعت سیمان به شدت سخت و گران تمام شد. صنعت کاشی و سرامیک نیز دچار مشکل شده بود. این صنایع با توجه به رکود داخل کشور، تحت فشار بود و برنامه‌ریزی کرده بودند که با افزایش صادرات مشکلات خود را حل کنند ولی متاسفانه این موضوع ممکن نشد. به‌عنوان مثال صادرات سیمان ایران در سال ١٣٨٩ نسبت به سال قبل ٤٤درصد رشد داشت که این رشد در سال ١٣٩٠ به ٦٥درصد رسید. همچنین در سال ١٣٩١ با ٣١درصد و در سال ١٣٩٢ با ٣٦درصد به رشد خود ادامه داد، اما در سال ٩٣ بدون تغییر ماند. با توجه به این‌که عراق به تنهایی مقصد ٥٠درصد سیمان صادراتی کشور است، طبیعی است که جنگ در این کشور به این صنعت لطمه وارد کند، به‌گونه‌ای که رشد صادرات سیمان را کاملا متوقف کرده بود.
نفت شاخص را پایین کشید
از آذر ٩٢ تا شهریور ٩٣ به صورت مداوم نسبت قیمت به درآمد بازار کاهشی بود و بازار در اصلاح شدید قرار داشت. در نیمه دوم سال ٩٣ انتظار می‌رفت با انتشار گزارشات ٦ ماهه و افزایش نرخ‌هایی که شرکتها داشتند و همچنین با تثبیت نرخ دلار، وضع شرکتها تثبیت شود و با خوشبینی توافق هسته‌ای شاخص رشد قابل ملاحظه‌ای داشته باشد. در آن زمان قیمت نفت از محدوده ١١٠ دلار در مردادماه تا انتهای سال با ریزش بسیار شدیدی به بیشتر از نصف کاهش پیدا کرد. با این ریزش مشتقات نفتی و محصولات پتروشیمی نیز با یک تأخیر زمانی به شدت افت کردند. به‌عنوان مثال در همین بازه نصف شدن قیمت نفت، قیمت متانول را از ٣٦٠ دلار به ٢٦٠ دلار رساند و نفتا هم از ٩٠٠ دلار به ٤٨٠دلار رسید. این ریزش قیمت صرفا به محصولات نفتی و پتروشیمی محدود نشد و با ارزان شدن فلزات اساسی نظیر مس، روی، آلومینیوم و... همچنین افت قیمت مواد معدنی همانند سنگ‌آهن بازار بورس وارد یک مرحله بحران دیگر شده است.
به‌عنوان مثال مس از محدوده ٧١٠٠ دلار در
مرداد ١٣٩٣ به محدوده ٥٧٠٠ دلار در بهمن ماه رسید. این ریزش در مورد سنگ‌آهن بسیار حادتر بود. البته سنگ‌آهن هنوز هم درحال افت است و برخلاف سایر فلزات روند افت آن متوقف نشده است.
رکود بیشتر بازار با کاهش درآمدهای دولت
شرکتهای ایرانی که به اصطلاح خام فروش هستند با تثبیت نرخ دلار و کاهش نرخ‌های جهانی با کاهش ریالی فروش روبه‌رو شدند. از طرفی دولت برای مهار تورم عملا در نرخ دلار دخالت نکرده و این موضوع موجب شد که درآمد دولت نیز بسیار کاهش یابد و دست دولت در بودجه‌های عمرانی بسته شود. این موضوع خود به رکود بیشتر بازار دامن زد و صنایع سیمانی و ساختمانی و فلزی را وارد مرحله رکود کرد. رکودی که درگیر ایران بود با رکود جهانی در هم آمیخت و بسیاری از کشورهای دنیا ازجمله کشورهای حوزه یورو و چین با رکود مواجه شدند. در اروپا یورو به شدت تضعیف شد و حتی به نرخ برابری ١,٠٥ در مقابل دلار نیز رسید. چین نیز پیش‌بینی نرخ رشد اقتصادی خود را در چند مرحله کاهش داد و درنهایت پیش‌بینی ٧درصدی اعلام کرد که رقم پایینی بود. مجموع این عوامل موجب شد شرکتهای صادرات‌محور هم با کاهش نرخ فروش محصولات مواجه و هم درگیر کاهش تقاضا شوند. البته ناگفته نماند که در این بین افت ٤٠درصدی ارزش روبل روسیه موجب شده است صنعت فولاد کشور به دلیل واردات ارزان فولاد به خطر بیفتد و همچنین چند شرکت سیمانی نیز (به‌صورت مستقیم و غیرمستقیم) به دلیل گران شدن محصولات داخلی، صادرات کمتری به خود ببینند.
زیان ٤٠درصدی سهامداران در سال ٩٣
در نهایت در انتهای سال یک بحران دیگر نیز در بازار سرمایه رخداد. نماد شرکتهای پالایشگاهی که در ابتدای تابستان به دلیل ابهام در میزان سود بسته شده بودند، در انتهای اسفند بازگشایی شدند، در زمان بسته شدن این نمادها قیمت نفت بالاتر از ١١٠ دلار بود ولی در زمان بازگشایی نفت به ٥٥ دلار رسیده بود. این درحالی بود که افت قیمت نفت موجب افت سوددهی این شرکتها به صورت مستقیم می‌شد و این گروه باید بیشتر از سایر نمادها ریزش را تجربه می‌کرد. در روزهای آخر سال این نمادها با نصف قیمت بازگشایی شدند و شاخص بورس درنهایت عدد ٦١هزار واحد را به خود دید. در بازه
١٤ ماه شاخص حدودا ٣٢درصد ریزش کرد و درمجموع در سراسر سال ١٣٩٣ زیان ٢٠درصدی به سهامداران تحمیل شد. درحالی‌که در همین بازه بانک‌ها سودی ٢٢درصدی را به سرمایه‌گذاران هدیه می‌دادند. با این اوصاف در مجموع زیان سرمایه‌گذاران با احتساب فرصت سرمایه‌گذاری در بانک‌ها به ارقام بیشتر از ٤٠درصد هم رسید.
خوشبینی چهارگانه هسته‌ای
البته بورس در سال ١٣٩٣ دو بار در تیر و آبان وارد مرحله خوشبینی هسته‌ای شد. تیرماه گرچه بازار وارد مرحله خوشبینی شد اما میزان ریزش بازار به قدری بود که این خوشبینی در مقطع کوتاهی باعث رشد شاخص - و نه p/e - شد و آثار خاصی نداشت. در مهر و آبان سال گذشته نیز بورس وارد مرحله خوشبینی هسته‌ای شد که شاخص با رشد خیلی محسوسی از محدوده ٧٠هزار وارد کانال ٧٦هزار واحدی شد که البته بعد از تمدید مذاکرات هسته‌ای و افت سنگین قیمت نفت، مشتقات نفتی و فلزات اساسی از محدوده ٧٦هزار با ریزش بسیار سنگین به محدوده ٦١هزار واحد رسید. در ابتدای سال ٩٤ نیز بازار سرمایه برای سومین‌بار وارد یک مرحله هیجان توافق هسته‌ای شده و این بار با توافق لوزان حتی بعد از مذاکرات نیز رشد خوبی داشت اما درنهایت با عرضه‌های سنگین حقوقی‌ها و عدم وزن مناسب به توافق هسته‌ای بورس باز هم ریزشی شد. به جز این موضوع که فقط چند روز دوام داشت، در سال جدید مشکل سوددهی مجامع شرکتها به شدت بازار را با نگرانی مواجه کرده و در مورد شرکتهای بانکی نیز شایعاتی منتشر شد مبنی بر این‌که سود تقسیمی بسیار ناچیز خواهد بود. در مجامع شرکتها نیز مانند سال‌های گذشته اخبار خوشی شنیده نمی‌شد و پیش‌بینی‌ها محافظه‌کارانه بود. در این بین البته کاهش نرخ سود بانکی که از ٢٢ به ٢٠درصد رسیده بود، موجب تثبیت شاخص شد، به گونه‌ای که در ابتدای خردادماه سال‌جاری بازگشت سرمایه بازار پول ٥ ساله بود و بازگشت سرمایه بورس نیز ٥,٥ساله که این دو اختلاف چندانی با هم نداشتند و همین موضوع موجب عدم افت شدید بورس شد.
موضوع دومی که موجب شد بازار سرمایه وارد ریزش شدید نشود، رشد قیمت نفت بوده است. نفت در محدوده ٦٠ دلار تثبیت شده و به‌هرحال نگرانی نفت ٣٠ دلاری از اقتصاد کشور رفع شده بود. در روزهای آخر خرداد بازار بورس برای چهارمین‌بار در یک‌سال گذشته باز هم وارد جو خوشبینی هسته‌ای شد که نشانه‌های آن رشد شاخص بورس از محدوده ٦٢هزار به ٦٥هزار بود. میانگین ارزش معاملات خرد در پاییز ٩٣، ١٥٦میلیارد تومان، در زمستان ٨٢میلیارد تومان و در بهار ٩٤ نیز ١١٣میلیارد تومان بود اما در ماه گذشته ارزش معاملات خرد بورس حتی به زیر ٥٠میلیارد تومان رسید که پیش‌بینی می‌شد در صورت تثبیت این عدد در محدوده فوق بازار ریزش سنگین دیگری را نیز تجربه کند. ریزشی که زیر ٦٠هزار واحد را نشانه گرفته بود، اما خوشبینی‌های هسته‌ای این بار نیز به کمک بازار آمد به گونه ای که در چند روز ابتدای تیرماه ارزش معاملات خرد در محدوده ١٠٠میلیارد تومان قرار گرفته و با رشد مناسبی روبه‌رو بوده است. این موضوع اتفاق مثبتی تلقی می‌شود و حاکی از این است که باز هم هیجان به بازار سرمایه برگشته است. در صورت توافق هسته‌ای و چشم‌انداز مثبت در اکثر صنایع نظیر گروههای بانک، خودرو، دارو، لیزینگ، سیمان و... می‌توان این رشد مقطعی را به کل سال نیز تعمیم داد. به جز این موضوع به نظر میرسد که همه عوامل منفی اعم از رکود داخلی و خارجی، مشکلات ناشی از تحریمهای ظالمانه، افت بهای نفت، مطالبات شرکتها و... در سود شرکتها لحاظ شده و به اصطلاح این برهه زمانی کف سودآوری شرکت‌هاست. با برطرف شدن حداقل یکی از این موارد شرکتها توان رشد قیمتی شفافی را دارند. تنها نکته نگران‌کننده در ادامه سال کاهش دوباره قیمت نفت است. در صورت خروج ایران از تحریم، صادرات نفت به شدت رشد خواهد کرد و انتظار بر این است که نفت یک ریزش دیگر نیز داشته باشد. به جز این مورد بازار سرمایه منتظر تنها یک جرقه برای عبور از ١٧ ماه ریزش مداوم است.
منبع: شهروند