مثلث ضدتوسعه شرکت‌های سهامی

حدیث موسوی

بررسی‌ها نشان می‌دهد فرآیند افزایش سرمایه در بورس تهران بسیار زمان‌بر بوده و سدهای زیادی را پیش‌رو دارد. این موضوع سبب می‌شود جذابیت این اقدام که می‌تواند در توسعه بیشتر شرکت‌ها بسیار موثر باشد، کاهش یابد. کارشناسان معتقدند افزایش سرمایه شرکت‌ها در بازار سهام حدودا 9 ماه زمان می‌برد. در این میان، حساسیت زیاد سازمان بورس که حدود 30 تا 40 درصد زمان پروسه افزایش سرمایه را به خود اختصاص می‌دهد، یکی از معضلات این اقدام است. دومین مشکل، انجام افزایش سرمایه به قیمت اسمی به جای قیمت بازار است که جذابیت‌های سودآوری برای سهامداران عمده را کاهش می‌دهد. همچنین، از نگاه سهامداران خُرد نیز زمان‌بر بودن این پروسه سبب می‌شود آنها در بسیاری از موارد نتوانند از عواید ناشی از افزایش سرمایه شرکت‌ها منتفع شوند.

شرکت‌ها برای جذب منابع مالی جدید برای حضور قوی‌تر در بازار سرمایه و نیز پیگیری و گسترش طرح‌های توسعه‌ای خود به منظور افزایش تولید، کاهش هزینه‌ها و بعضا افزایش فروش اقدام به افزایش سرمایه می‌کنند. بررسی چگونگی فرآیند افزایش سرمایه در بازار سرمایه کشور اما نشان‌ می‌دهد معضلات بزرگی سد راه شرکت‌ها برای رسیدن به نتیجه مطلوب و اهداف از پیش تعیین شده برای این مهم وجود دارد. مشکلات و بعضا چالش‌هایی هم دامن شرکت‌ها و هم سهامدارانی را که در این فرآیند حضور پیدا کرده‌اند، می‌گیرد. 

به گفته کارشناسان، مشکلات افزایش سرمایه شرکت‌ها به دوره طولانی‌مدت این فرآیند و به‌هم خوردن برنامه‌هاي آتي شركت‌ (این فرآیند حدود 9 ماه طول می‌کشد)، انجام شدن افزایش سرمایه به بهای اسمی نه به قیمت بازار که موجب می‌شود شرکت‌ها نتوانند از مواهب رشد قیمت سهام استفاده کنند و نیز دردسر سهامداران براي دريافت عوايد حاصل از فروش حق تقدم‌ها برمی‌گردد. 
مشکلاتی که باید تجدید نظر اساسی در مورد آنها کرد تا علاوه بر آنکه شرکت‌ها به کمک افزایش سرمایه بتوانند خیلی سریع‌تر در مسیر رشد و توسعه خود قدم بگذارند، سهامداران با دید کوتاه‌مدت و میان‌مدت نیز در این فرآیند به خوبی مشارکت کنند. به بیان دیگر این معضلات به‌عنوان سنگلاخ‌هایی هستند که سد راه توسعه کمی و کیفی بنگاه‌ها قرار می‌گیرند و شرکت‌ها را از اهداف تعیین شده خود دور می‌کنند. بنابراین باید فرآیند افزایش سرمایه شرکت‌ها را برای انجام هرچه بهتر آن مورد بازبینی قرار داد. 

مدیرعامل تامین سرمایه نوین در گفت‌و‌گو با «دنیای اقتصاد» برای تشریح معضلات افزایش سرمایه شرکت‌ها به بیان مقدمه‌ای درخصوص نقش بازار سرمایه در توسعه اقتصادی کشورها پرداخته و می‌گوید: بازار سرمايه نقش برجسته‌اي در پيشرفت اقتصادي كشورها دارد. وقتي سخن از بازار سرمايه به معناي مدرن آن به ميان مي‌آيد، مقصود مجموعه‌اي از بازارها شامل بازار سهام، بازارهای كالايي و مشتقه، بازار بدهي و بازار ارز است كه در آنها ابزارهاي مالي مختلف جهت تجهيز و تخصيص بهينه منابع مالي، كشف قيمت و مديريت ريسك مورد معامله قرار مي‌گيرد. 

 دکتر ولی نادی‌قمی ادامه می‌دهد: در ايران، بازار سرمايه از حيث تنوع بازارها و نيز ابزارهاي مالي مختلف ساده است، اما ابزارهاي تامين مالي در اختيار شركت‌ها محدود است. در حال حاضر شركت‌هاي بزرگ و متوسط براي تامين مالي پروژه‌هاي سرمايه‌اي و سرمايه در گردش مورد نياز خود، در صورت داشتن ترازنامه قوي، مي‌توانند از انتشار اوراق بدهي در بازار سرمايه، تسهيلات بانكي و افزايش سرمايه استفاده كنند. اما پروژه‌هاي سرمايه‌اي و كسب و كارهاي كوچك و ريسكي، مخصوصا ايده‌هاي نوين براي راه‌اندازي و توسعه، دسترسي كافي و مناسب به سرمايه (منابع مالي) ندارند. 

به گفته وی همچنين پروژه‌ها را نمي‌توان به اتكاي دارايي‌ها و قراردادهاي منعقد شده آن تامين مالي كرد و در عمل پروژه‌ها به اعتبار ترازنامه قوي سهامداران خود تامين مالي مي‌شوند. این در حالی است که اقتصادهاي پيشرفته اين مشكلات را از طريق صندوق‌هاي با سرمايه خصوصیPrivate Equity Fund) PE) و سرمايه‌گذاران مخاطره‌پذير تقريبا حل كرده‌اند.

مشکلات شرکت‌ها در مسیر افزایش سرمایه 
 مدیرعامل تامین سرمایه نوین با بیان اینکه ساختار سرمايه شركت‌ها در ايران معيوب بوده و مديريت تركيب بهينه منابع مالي حتي براي شركت‌هاي بورسي و فرابورسي نيز مشكل است، می‌افزاید: ساختار مالي شركت‌ها فاصله معني‌داري نسبت به ساختار بهينه دارند. در عمل شركت‌ها بسته به اينكه منابع سهامداران يا اعتباردهندگان (تسهيلات بانكي يا انتشار اوراق بدهي) در دسترس باشد اقدام به افزايش سرمايه يا اخذ وام مي‌كنند؛ اما درخصوص افزايش سرمايه سه مشكل اساسي وجود دارد.

وی توضیح می‌دهد: اول اينكه پروسه افزايش سرمايه شركت‌هاي بورسي و فرابورسي حداقل ٩ ماه طول مي‌كشد، البته نه هنگامي كه افزايش سرمايه صرفا از محل سود انباشته (سود سهمي) باشد. حدود ٣٠ تا ٤٠ درصد اين زمان مربوط به رسيدگي‌هاي سازمان بورس است و مابقي از الزامات قانون تجارت و ثبت ناشي مي‌شود. 
وی تاکید می‌کند: حساسيت‌هاي سازمان بورس در اعطاي مجوز افزايش سرمايه و نيز فرآيند طولاني ثبت در برخي اوقات موجب از دست رفتن زمان و به هم خوردن برنامه‌هاي آتي شركت مي‌شود؛ چرا كه بانك‌ها نيز براي اعطاي وام به ميزان سرمايه ثبتي شركت‌ها توجه دارند. 

 وی در تشریح مشکل دومی که از فرآیند افزایش سرمایه در بازار سرمایه کشور به وجود می‌آید، می‌گوید: اصولا در قريب به اتفاق موارد، افزايش سرمايه به بهاي اسمي انجام مي‌شود نه به قيمت بازار؛ بنابراین در مجموع، شركت‌ها نه مي‌توانند سريعا سهام منتشر كنند و نه از مواهب افزايش قيمت سهام خود در بازار بهره‌مند شوند. به نظر مي‌رسد در اين خصوص بايد قوانين اصلاح شود. مدیرعامل تامین سرمایه نوین به تجربه دیگر کشورها در این خصوص اشاره کرده و به‌عنوان یک الگوی موفق برای بهره‌مندی شرکت‌ها از رشد قیمت سهام می‌افزاید: در اقتصادهاي پيشرفته‌، شركت‌ها سرمايه مجاز (Authorized Share) دارند كه معمولا هنگام تاسيس اين سرمايه مجاز تعيين مي‌شود و شركت‌ها سهام خود را به سهامداران فعلي يا سهامداران جديد به قيمت بازار عرضه مي‌كنند؛ بنابراین وقتي قيمت سهام يك شركت در بازار رشد مي‌كند فقط به نفع سهامدار نيست بلكه شركت نيز از طريق فروش سهام به قيمت بازار از آن بهره‌مند مي‌شود. 

نادی‌قمی ادامه می‌دهد: مثال ديگر درخصوص عرضه‌هاي اوليه (IPO) است. عرضه‌هاي اوليه‌اي كه در بورس يا فرابورس كشور صورت مي‌گيرد در واقع يك راهكار خروج (Exit Strategy) براي سهامداران است. در حالي كه ماهيت IPO در ديگر كشورها انتشار سهام جديد است و شركت از عوايد حاصل از انتشار سهام جديد براي راه‌اندازي كسب و كارهاي ديگر يا خريد شركت استفاده مي‌كند.

چالش‌های افزایش سرمایه برای سهامداران
 این کارشناس بازار سهام مشکلات افزایش سرمایه را تنها محدود به شرکت‌ها نمی‌داند و درخصوص چالش‌هایی که این مهم برای سهامداران نیز به وجود می‌آورد، توضیح می‌دهد: ‌مشكل سوم به ماهيت افزايش سرمايه‌ها و دردسر سهامداران براي دريافت عوايد حاصل از فروش حق تقدم‌ها بر‌‌مي‌گردد. بعضا مشاهده مي‌شود كه افزايش سرمايه‌ها صرفا ناشي از عدم توان شركت در پرداخت سودي است كه قبلا مصوب كرده‌اند. اين نوع افزايش سرمايه مخرب است و حتي فعاليت‌هاي عملياتي شركت‌ها مثل توليد و فروش را متاثر مي‌كند. افزايش سرمايه هاي مكرر ناشي از كيفيت پايين سود شركت‌ها به وجهه بورس آسيب مي زند، چرا كه سهامداران با اتكا بر مجوز سازمان بورس، با اشتياق از افزايش سرمايه شركت‌ها استقبال مي‌كنند بدون اينكه از بازده مناسب طرح‌هاي توسعه‌اي شركت خاطر جمع باشند.

ديگر اينكه با وجود پيشرفت تكنولوژي و راه‌هاي ارتباطي‌، شركت‌ها هنوز به شيوه ٥٠ سال پيش با سهامدارانشان ارتباط برقرار مي‌كنند.  به گفته وی عمده شركت‌ها اعلاميه پذيره‌نويسي را به دليل نپذيرفتن email و sms به‌عنوان ملاك اطلاع‌رساني، از طريق ارسال نامه يا پست سفارشي به سهامداران اعلام مي‌كنند كه با محدوديت‌هايي همراه است؛ چراکه آدرس‌ سهامداران به‌صورت كامل در دسترس امور سهام شركت‌ها قرار ندارد. به اين مساله نحوه قيمت‌گذاري حق‌تقدم در بورس، غليظ و رقيق شدن سهام در زمان‌هايي كه تقدم‌ها در بازار قابل خريد و فروش نيستند، افت و خيزهاي فراوان ناشي از عرضه ناگهاني سهام در بازار به ویژه اگر افزايش سرمايه‌ها از 100 درصد بالاتر باشد را نیز بايد افزود.  نادی‌قمی اشاره می‌کند: در این میان مشکلات دیگری نیز وجود دارد؛ به‌طور معمول وجوه حق تقدم‌های استفاده نشده یک سال بعد از شرکت‌ها آزاد می‌شود. چنانچه يك سهامدار به هر دليلي در افزايش سرمايه يك شركت مشاركت نكند عوايد حاصل از فروش حق تقدم‌ها با تاخير به حساب وی واريز مي شود. در این میان اگر فرآيند افزايش سرمايه با زمان مجمع عادي سالانه نيز تلاقي كند و در آن زمان تكليف سود سهام حق‌تقدم‌ها كه مورد خريد و فروش نیز قرار گرفته مشخص نباشد، به ابهامات این فرآیند اضافه می‌شود.

وی تاکید می‌کند: تمامی این مشکلات موجب شده تا مشاركت در فرآيند زمانبر افزايش سرمايه براي سهامداران كوتاه‌مدت و ميان‌مدت مناسب نباشد؛ ولي براي سهامداران بلند‌مدت به شرط آنكه موجب افزايش توليد و به تبع آن افزايش فروش، كاهش هزينه‌ها و در نهايت افزايش بازدهي و سود‌آوري شركت ‌شود، رخدادی مساعد است.  مدیرعامل تامین سرمایه نوین در پایان تاکید می‌کند:‌ با لحاظ جميع جهات، بازار نيازمند تجديد نظر اساسي درخصوص افزايش سرمايه شركت‌ها برای بهره‌مند شدن از همه مواهب آن است تا موجب دلسردی شرکت‌ها و بعضا سهامداران برای مشارکت در این فرآیند مهم نشود.

منبع: روزنامه دنیای اقتصاد - شماره ۳۶۱۹