سعید اسلامی‌بیدگلی از کتاب «فراسوی ترس و طمع» می‌گوید

راهنمای یافتن موضوعات بکر

کتاب «فراسوی ترس و طمع» نوشته هرش شفرین، با ترجمه مهدی ملک‌پور از سوی انتشارات دنیای اقتصاد در میانه‌های سال 98 چاپ و روانه بازار شد. هرش شفرین، نویسنده کتاب از اقتصاددانان مشهوری است که سابقه قابل توجهی در پژوهش‌های مالی رفتاری و اقتصاد رفتاری دارد. ترجمه و چاپ فارسی این کتاب دلیل خوبی بود تا درباره مالی رفتاری و موضوعات طرح‌شده در کتاب «فراسوی ترس و طمع» با سعید اسلامی‌بیدگلی دبیر کل کانون نهاد‌های سرمایه‌گذاری ایران  به گفت‌وگو بنشینیم. او کتاب شفرین را از معروف‌ترین متن‌های این حوزه معرفی می‌کند و معتقد است این کتاب می‌تواند کمک شایانی به دانشجویان و پژوهشگران حوزه مالی رفتاری کند.

♦♦♦

درباره نویسنده کتاب، یعنی هرش شفرین، که هم‌اکنون استاد اقتصاد مالی در دانشگاه سانتا کلارا است، و پروژه‌های تحقیقی او چه اطلاعاتی در دست داریم؟

 هرش شفرین از اقتصاددانان بسیار معروفی است که در حوزه مالی رفتاری و اقتصاد رفتاری فعالیت کرده است. او سال‌ها با ریچارد تیلر (برنده جایزه نوبل سال 2017) و مِیِر استتمن همکاری کرده است. مقاله معروف او و استتمن درباره فروش زودهنگام سهام برنده، در سال 1985 نوشته شده است. دقت کنید که در آن سال‌ها هنوز توجه جدی روی ناکارایی‌های بازار سهام و موضوعات مالی رفتاری و اقتصاد رفتاری نبوده است. جالب است که مقاله تاثیرگذار تیلر و دی‌بونت درباره فراواکنشی (overreaction) هم در همان سال منتشر شده است. همین مساله نشان می‌دهد که شفرین از پیشروان این حوزه بوده است.

 هرش شفرین همکاری نسبتاً بلندمدتی با ریچارد تیلر (برنده جایزه نوبل اقتصاد در سال ۲۰۱۷) داشته است. درباره این همکاری‌های علمی و نتایج آن لطفاً توضیحاتی بفرمایید. چقدر از نتایج این تحقیقات در کتاب «فراسوی ترس و طمع» استفاده شده است؟

تحقیقات مشترک تیلر و شفرین به دهه‌های 70 و 80 برمی‌گردد. آنچه نام این دو محقق برجسته را در حوزه فاینانس مطرح کرد، طرح موضوع «خودکنترلی» (self-control) بود. در حقیقت آنچه تیلر در کتاب «کج‌رفتاری» درباره وجود یک «برنامه‌ریز» (planner) و یک «انجام‌دهنده» (doer) در درون هر انسانی طرح کرده است، در ابتدا در مقاله مشترک شفرین و تیلر (1981) نشر یافته است. شاید ایده اصلی سقلمه هم از همان روزها شکل گرفته باشد. این استاد برجسته در همان مقاله اشاره می‌کند که چگونه می‌توان با طراحی مکانیسم‌هایی خود «انجام‌دهنده» را مهار کرد و رفتار را در اختیار خود «برنامه‌ریز» گذاشت. در تئوری آنها «انجام‌دهنده» بر اساس منافع و لذت‌های کوتاه‌مدت اقدام می‌کند و «برنامه‌ریز» منافع بلندمدت را در نظر می‌گیرد. موضوع در کتاب «فراسوی ترس و طمع» هم طرح شده است.

 از نگاه شفرین، مهم‌ترین سوگیری‌ها در دانش مالی رفتاری بر چه سویه‌هایی معطوف است؟

 همان‌طور که می‌دانید مباحث مالی رفتاری در دو بعد خرد و کلان است. البته در زمان آغاز طرح موضوع در دهه‌های 70 و 80 بیشتر به بعد خرد آن یعنی سوگیری‌های رفتار عوامل اقتصادی (به‌طور مشخص سوگیری‌های رفتاری انسان‌ها) پرداخته می‌شد. شاید مهم‌ترین دلیل این موضوع آن بوده که کانمن و تِوِرسکی روانشناس بوده‌اند و مطالعات اولیه آنها روی رفتارهای اقتصادی انسان‌ها بود. اما از میانه دهه 80 توجه به اثرات این سوگیری‌ها در بازارهای مالی هم در کانون بحث و بررسی مقالات بوده است. من در پاسخ به سوال پیشین هم اشاره کردم که در سال 1985 دو مقاله معروف یکی از تیلر و دی‌بونت و یکی از شفرین و استتمن منتشر شد که به موضوع ناکارایی‌های بازار، که محور بحث مالی رفتاری کلان است، اشاره دارند. بسیاری همین سال را آغاز طرح موضوع مالی رفتاری کلان می‌دانند.

در این کتاب هم به هر دو بعد پرداخته شده است. اما در بخش سوگیری‌ها به برخی از موثرترین‌ها از جمله توهم‌های ادراکی (perceptual illusions)، اعتماد بیش از اندازه (overconfidence)، تکیه بیش از اندازه بر قواعد سرانگشتی و احساسات اشاره شده است که هر کدام از اینها شامل برخی دیگر از سوگیری‌ها می‌شود.

 بررسی‌ها و یافته‌های شفرین در کتاب «فراسوی ترس و طمع» را تا چه اندازه با واقعیت‌های بازار سرمایه در ایران قابل انطباق می‌دانید؟

یافته‌های این حوزه تحقیقاتی (مالی و اقتصاد رفتاری) محدود به یک منطقه جغرافیایی خاص نیست. تورش‌ها و سوگیری‌هایی که کانمن، تورسکی، تیلر، شفرین، استتمن و سایرین درباره‌اش صحبت می‌کنند، کمابیش در همه انسان‌ها وجود دارد. البته که یکی از مهم‌ترین تفاوت‌های این مکتب با مدل‌های کلاسیک این است که در مالی رفتاری همه بازیگران بازارها و عوامل اقتصادی مانند هم نیستند. اما مشخصات کلی سوگیری‌ها در همه مناطق جغرافیایی یکسان است. بسیاری از این سوگیری‌ها در جریان تکامل انسان شکل گرفته است و طبیعتاً در زمان کوتاهی هم از بین نمی‌رود. اما خب مشخص است که وقتی به جزئیات یافته‌ها می‌رسیم، ممکن است از یک منطقه جغرافیایی به یک منطقه دیگر یا از بازاری به یک بازار دیگر متفاوت باشد. درست به همین دلیل است که وقتی در نظریه سقلمه ریچارد تیلر به مبحث سیاستگذاری می‌رسیم، توصیه می‌کنند که نتایج سیاستگذاری‌ها باید به‌طور مداوم پایش شود و در صورت لزوم اصلاحاتی در سیاست‌ها انجام شود.

 آموزه‌های اقتصاد و مالی سنتی یا استاندارد آموزه‌های ارزشمندی هستند که مالی رفتاری این تفکر سنتی را به چالش می‌کشد. آیا تاکنون حاصل پژوهش‌ها، به ‌ویژه بررسی‌های شفرین در «فراسوی ترس و طمع» توانسته خلأهای مدل‌های سنتی و استاندارد را پر کند؟

یکی از انتقاداتی که طرفداران مالی و اقتصاد کلاسیک و استاندارد به مالی و اقتصاد رفتاری می‌کردند این بود که شما پایه‌ها و بنیان‌های مدل‌های کلاسیک را که تا حد خوبی هم توضیح‌دهنده بودند، مورد سوال قرار داده‌اید اما خود مدلی ارائه نکرده‌اید. البته این نقص تا حد زیادی حل شده و مدل‌های بسیاری برای توضیح ناکارایی‌های بازارهای مالی ارائه شده است. مدل‌های نظریه بازی، مدل‌های عامل‌محور و بسیاری دیگر از مباحث پیشرفته ریاضی و نرم‌افزارها به کمک آمدند تا بتوان اثر برخی از سوگیری‌های رفتاری عوامل اقتصادی و برخی اثرات تجمیع‌شده سوگیری‌ها و حتی اطلاعات ناکامل را لحاظ کرد و درک عمیق‌تری از رفتار عوامل اقتصادی و نتایج آن در تصمیم‌گیری‌ها و تعادل‌های بازارهای مالی به دست آورد. البته که این خلأ هنوز به‌طور کامل پر نشده و هنوز راه زیادی باقی مانده است تا مدل‌هایی به استواری CAPM و با آن مقدار مقبولیت و استفاده به وجود بیاید و پذیرفته شود. کتاب فراسوی ترس و طمع هم مربوط به زمانی قبل از توسعه بسیاری از این مدل‌هاست و بیشتر به توضیح گفتاری (و نه بر اساس مدل) بسیاری از سوگیری‌ها و ناکارایی‌ها و تناقضات آن با تئوری‌های کلاسیک پرداخته است.

 «فراسوی ترس و طمع» نخستین کتاب جامع درباره مالی رفتاری است. جالب‌ترین بخش این کتاب که می‌تواند مورد توجه فعالان بازار سرمایه قرار گیرد از نظر شما چیست؟

باید اشاره کنم که این کتاب (فراسوی ترس و طمع) اولین کتاب حوزه مالی رفتاری نیست که در ایران منتشر شده است. پیش از این نیز کتاب‌های متعددی در این حوزه نشر یافته است. به ‌ویژه پس از دریافت جایزه نوبل توسط تیلر در سال 2017، موضوع بیش از گذشته مورد توجه مترجمان، ناشران و پژوهشگران ایرانی قرار گرفت. چند کتاب از خود ریچارد تیلر منتشر شد، از جمله «سقلمه» و «کج‌رفتاری» که هر دو جزو کتاب‌های بسیار معروف هستند. کتاب Thinking Fast and Slow از دانیل کانمن (که او هم برنده جایزه نوبل اقتصاد در سال 2000 بوده است) هم با چند ترجمه منتشر شد. البته پیش از آن هم کتاب‌هایی در حوزه مالی رفتاری منتشر شده است. در شاخه مالی رفتاری کلان هم کتاب نظریه‌های مالی نوین که ترجمه‌ای است از کتاب معروف The New Finance رابرت هاگن توسط مرحوم دکتر غلامرضا اسلامی‌بیدگلی، دکتر شهاب‌الدین شمس و سرکار خانم دکتر هستی چیت‌سازان توسط دانشگاه تهران منتشر شد و اتفاقاً برنده جایزه کتاب سال هم شد. من و پدر هم همراه آقایان معصومی و مالکی‌قمی کتاب سرمایه‌گذاری ارزشی را منتشر کردیم که ترجمه‌ای بود از Value Investing نوشته کریستوفر براون. سوال شما را بهانه کردم که برخی از کتاب‌های مطرح این حوزه را نام ببرم تا پژوهشگران علاقه‌مند از آنها استفاده کنند. البته باید اشاره کنم که کتاب شفرین از معروف‌ترین متن‌های این حوزه است و من از انتشار ترجمه آن بسیار خرسندم. خود هرش شفرین هم از محققان بسیار مهم این حوزه است و کتاب می‌تواند کمک شایانی به دانشجویان و پژوهشگران این حوزه کند.

 به نظر شما ضمن بهره‌گیری از پژوهش‌های شفرین در کتاب «فراسوی ترس و طمع»، با تعریف چه پژوهش‌های مشابهی در ایران می‌توان به توسعه بازار سرمایه کمک کرد؟

موضوعات مربوط به مالی رفتاری زمان زیادی است که مورد توجه دانشجویان قرار گرفته و از اوایل دهه 1380 پایان‌نامه‌های متعددی در این حوزه تعریف شده است. پس از مطرح شدن نام یوجین فاما و رابرت شیلر (که هر دو در سال 2013 برنده جایزه نوبل شدند) توجه به مالی رفتاری کلان و مسائل مربوط به کارایی بازارهای مالی بیشتر شد. اما باید قبول کنیم که عمق بسیاری از پژوهش‌ها زیاد نبوده است و گستردگی موضوعات هم به‌اندازه کافی نیست. شاید کمبود اطلاعات و عدم تمرکز تخصصی پژوهشگران و استادان روی این حوزه هم روی این نقایص موثر بوده است. به نظر می‌رسد که خواندن کتاب‌هایی مثل کتاب پروفسور شفرین بتواند به یافتن موضوعات بکر کمک کند. البته باید متذکر شوم که دانشجویان برای یافتن موضوعات جدیدتر بیشتر باید به مقالات رجوع کنند تا کتاب‌ها. اما خواندن متون معتبر می‌تواند به افزایش بینش پژوهشگران منجر شود. پژوهش درباره چنین موضوعاتی می‌تواند به توسعه بازارهای مالی کشور نیز کمک شایانی بکند. از این طریق هم دانش و بینش فعالان و مدیران بازار افزایش می‌یابد و هم همان‌طور که اشاره کردم بسیاری از مسائل در کشورهای مختلف از جنبه‌های متعددی مشابه هستند و درک عوامل ناکارایی بازارها و یادگیری درباره تجربه سایر کشورها می‌تواند به سیاستگذاران کمک کند و راهکارهای متعددی درباره توسعه بازار را پیش‌روی آنان بگذارد.

 نویسنده در فصول این کتاب رفتار تعدادی از سهامداران و شرکت‌های سرمایه‌گذاری را مورد بررسی قرار داده است. او البته به‌طور کامل به برخی از مناقشات و بحث‌های جدیدی که در زمان نگارش کتاب در حال شکل‌گیری بوده است، نپرداخته. جدیدترین مناقشاتی که پس از نگارش این کتاب در مسیر فعلی پژوهش‌های مالی رفتاری وجود دارد چیست؟

اشاره کردم که مالی رفتاری تا به امروز روندی تدریجی طی کرده است. می‌توان این روند را از جوایز نوبلی که به اقتصاددانان این حوزه اعطا شده است نیز پیگیری کرد. هربرت سایمون که موضوعات عقلانیت محدود را طرح کرد در سال 1978 برنده جایزه نوبل شد. دانیل کانمن نیز اگرچه تحقیقات خود را با آموس تورسکی از دهه 70 میلادی آغاز کرد، اما در سال 2002 برنده جایزه نوبل شد. جایزه نوبل بعدی که به پژوهشگرانی از این حوزه اختصاص یافت در سال 2013 بود که به فاما و شیلر (همراه هنسن) رسید. این دو پیش از پیشینیان خود روی بازارهای مالی و مباحث کارایی و نوسانات کار کرده بودند. سپس ریچارد تیلر در سال 2017 نوبل گرفت که حاصل پژوهش‌های پیشین را وارد عرصه سیاستگذاری و توصیه‌های اصلاح رفتاری کرده است. همین روند در حوزه اقتصاد و مالی رفتاری قابل مشاهده است. یعنی ابتدا توجهات به نقایص بنیان‌های تئوریک اقتصاد کلاسیک جلب شد، سپس رفتار عوامل اقتصادی مورد مطالعه قرار گرفت، اثرات سوگیری‌ها در بازارها و نهادهای مالی بررسی شد و سپس مطالعه شد که چگونه می‌توان از یافته‌های این حوزه در سیاستگذاری و اصلاح ساختارها استفاده کرد. کتاب «فراسوی ترس و طمع» متعلق به دو دهه پیش است و بنابراین هم بسیاری از مدل‌های ریاضی جدید را در خود ندارد و هم بسیاری از حوزه‌های تحقیقاتی مربوط به بازارهای مالی و سیاستگذاری را.

 پس از نگارش کتاب «فراسوی ترس و طمع» که نخستین کتاب جامع درباره اقتصاد مالی است، دو کتاب مهم دیگر یعنی «شور و شوق غیرمنطقی» توسط رابرت شیلر و «بازارهای ناکارا» توسط آندری شلایفر نگاشته شد. جایگاه این دو کتاب را از حیث محتوا و عمق یافته‌های پژوهشی در مقابل «فراسوی ترس و طمع» چگونه ارزیابی می‌کنید؟

 هر دو اقتصاددانی که نام بردید از بزرگان این حوزه هستند و البته هر دو دارای تالیفاتی در سایر حوزه‌های مرتبط. کتاب‌هایی که نام بردید هم از مهم‌ترین منابع هستند. در مقایسه با «فراسوی ترس و طمع» باید بگویم که این دو کتاب توجه بیشتری به بعد کلان مالی رفتاری و بررسی بازارهای مالی داشته‌اند. ذکر این نکته ضروری است که خواندن هر دو زیرشاخه برای درک عمیق این شاخه اقتصاد مهم و ضروری است. ذکر کردم که رابرت شیلر خود در سال 2013 برنده جایزه نوبل شده است.

 نخستین بار ریچارد تیلر مطرح کرد که مالی رفتاری به پایان خود نزدیک شده و طرح همین مساله هم باعث شد که مدل‌سازی ریاضی در این حوزه جدی‌تر دنبال شود. چه آینده‌ای برای مالی رفتاری در ایران و جهان پیش‌بینی می‌کنید؟

پس از طرح موضوع توسط ریچارد تیلر مسیرهای متفاوتی پیش‌روی محققان حوزه اقتصاد و مالی رفتاری باز شد. عده‌ای معتقد بودند مدل‌ها باید از غنای ریاضیاتی بیشتری برخوردار باشند و عده‌ای دیگر معتقد بودند که توضیحات جدید هم همه ناکارایی‌ها را توضیح نمی‌دهد. البته تیلر انسان شوخ‌طبعی است و بازی با الفاظ در آثار مکتوب او هم دیده می‌شود. طی این سال‌ها مدل‌های مختلفی توسعه پیدا کرده و در این راه از نرم‌افزارهای شبیه‌سازی نیز سود برده شده است. فکر می‌کنم با توسعه روش‌های کلان‌داده این مسیر ادامه هم داشته باشد. البته که ممکن است رویدادهایی در بازارهای مالی رخ دهد که از دل آن نظریه‌های جدیدی پدیدار شود. مالی رفتاری بیش از اقتصاد و مالی کلاسیک وابسته به واکنش‌های واقعی انسان‌هاست و آن افسانه «انسان عاقل اقتصادی» (یا به قول ریچار تیلر «اکان») جای کمتری در مباحث آن دارد و انسان موجودی بسیار پیچیده است. در حقیقت با طرح این مباحث پیچیدگی انسان، نهادهای اقتصادی و بازارهای مالی در سطح بالاتری از گذشته مورد بررسی قرار می‌گیرد. فکر می‌کنم هنوز مباحث بسیاری برای شناخت وجود دارد.

تجارت فردا